Dette er en kommentar skrevet av børskommentator Thor Chr. Jensen i Dagens Næringsliv. Kommentaren ble først publisert på DNs nettsider.
DN retter. Etter at DN publiserte denne kommentaren har avisen fått en henvendelse fra Salmar om at den opprinnelige beregningen av rabatten på 7,5 prosent er feil. De nytegnede aksjene gir ikke rett til utbytte så derfor må man justere utgangskursen for utbytte. Korrekt rabatt blir dermed 4,6 prosent.
Det er fortsatt syv måneder igjen av 2021, men det er relativt trygt å utrope Salmars rettede emisjon på 2,7 milliarder kroner som årets største vits innen kapitalinnhentinger.
Salmar-aksjen faller onsdag 5,5 prosent til kurs 596 kroner.
For samme dag som Salmar annonserer at pengene er hentet inn til kurs 602 kroner, for øvrig med en rabatt på 4,6 prosent målt mot sluttkursen tirsdag, så går aksjen uten utbytte på 20 kroner per aksje. Pengene skal betales ut 22. juni.
I dag henter altså Salmar med den ene hånden inn 2,7 milliarder kroner i frisk egenkapital fra aksjonærene. Men med den andre hånden deler Salmar ut 2,3 milliarder kroner i utbytte til aksjonærene.
Dersom noen har vanskelig med å forstå logikken her så må trøsten være at de er ikke alene.
Vinnerne er uansett tilretteleggerne Arctic og Carnegie som drar inn en kommisjon, anta to prosent av beløpet så blir honoraret på cirka 54 millioner kroner. Dersom kapitalinnhentingen er å betrakte som en slags økonomisk håndsrekning fra Salmar-styret til corporatefolkene i Arctic og Carnegie kan DN opplyse om at det er helt unødvendig. Meglerhusene har vel aldri tjent mer på emisjoner enn akkurat nå som absolutt alle skal på børs for å ta del i den attraktive prisingen og flommen av penger som er tilgjengelig.
Salmar-styret måtte altså akseptere en rabatt på 4,6 prosent, samtidig som tilretteleggerne skal ha fett betalt.
Så skal det sies at aksjonærene som får utdelt utbyttet og investorene som tegner seg er ikke helt de samme siden dette er en rettet emisjon. Største aksjonær Kverva Industrier, som kontrolleres av Salmar-sjef Gustav Witzøe, har tegnet seg for noe mindre enn sin relative eierandel og lar seg vanne ut fra 52 til rett over 50 prosent.
Utbyttet derimot deles ut likt med 20 kroner per aksje til alle aksjonærer.
Til forsvar for Salmar-styret kan man betrakte dette som å innfri et ønske fra eksisterende aksjonærer om et godt utbytte, samtidig som man benytter sjansen til å skaffe seg ny kapital og nye aksjonærer når kursen er historisk høy. To fluer i ett smekk. De 54 millioner kroner som går til tilretteleggerne får man sette på kontoen for pølser i slaktetiden.
Men uansett holder argumentet om at dersom Salmar trenger penger til å vokse, hvorfor kansellerte man da ikke utbyttet?
«Salmar har i løpet av sin 30 år lange historie opprettholdt en sterk og lønnsom vekst gjennom ledende operasjonell drift, organisk vekst og strategiske oppkjøp. I dagens marked ser Salmar flere attraktive investeringsmuligheter på tvers av hele verdikjeden. Disse investeringsmulighetene inkluderer, kjøp av laksekonsesjoner, oppkjøp av selskaper, og organiske investeringer i smoltproduksjon, kystnær oppdrett, slakteri- og videreforedlingsaktiviteter,» heter det i en børsmelding.
Dette er åpenbart investeringer Salmar-styret har tenkt å realisere med en avkastning godt over avkastningskravet. Da vil det jo være bedre for aksjonærene å la de 20 kronene fortsette å arbeide i selskapet. Aksjonærene kan selvfølgelig velge å reinvestere beløpet i Salmar-aksjer, men også dette blir jo dobbeltarbeid.
Så skal det sies at Salmar-aksjen tirsdag nådde «all-time high» og at aksjen nå har steget 20 prosent i år. Den rettede emisjonen er altså et opplagt signal om at Salmar-styret mener aksjen nå er overpriset. Det signalet hadde blitt enda sterkere om Witzøe ikke deltok i emisjonen i det hele tatt, men lot seg vanne ut mer. Men han er åpenbart opptatt av å eie mer enn 50 prosent av selskapet.
Salmar har vært betraktet som en utbytteaksje, og det kan ha vært viktig for styret å komme tilbake på utbyttesporet, spesielt etter at det planlagte utbyttet på 2,4 milliarder kroner for 2019 ble kansellert på grunn av pandemien.
Salmar-saken ligner litt på da Norske Skog i januar hentet inn 400 millioner kroner i en rettet emisjon. Også de pengene skulle brukes på vekstprosjekter, grønne til og med. Men noen måneder før delte Norske Skog-styret ut 520 millioner kroner i utbytte til aksjonærene.
«Norske Skog hentet 400M i går etter å ha betalt 250M i utbytte i høst. Hvor er den langsiktige logikken? Kjøp heller kvalitetsselskaper som SCA og BRG,» skrev fondsforvalter Marius Borthen på Twitter.
«Historien har i hvert fall bevist at langsiktig burde man investere med selskaper som er mer edruelig i sammensetning av kapitalstrukturen. Tipper det ikke blir siste emisjon fra NSG de neste årene.»
I motsetning til Norske Skog er Salmar best i sin klasse hva gjelder drift og kostnadskontroll.
Men selv om Salmar er noen racere på å drive med oppdrett, er Salmar åpenbart ikke like sjef på det finansielle.
Styret må for øvrig gjøre noe med kursen. 600 kroner er jo blant de «dyreste» aksjene på Oslo Børs. Historikken viser at verdsettelsen på selskapet stiger dersom man splitter aksjen, for eksempel i ti.
Dersom det er vanskelig å forstå utbytte og emisjon på nesten samme dag, er det ikke lettere å forstå verdiøkningen etter splitter. Nå er vi langt inne i alkymiens verden.
